2019年中报业绩稳步增长。8月27日,公司发布中报,2019年上半年实现营收32.04亿元,同比下降5.11%;归母净利润2.21亿元,同比增长23.52%;基本每股收益0.4元,同比增长17.65%;经营性现金流净额2.01亿元,同比转正。
   
营收下滑,但整体毛利率提升,产品结构向高端转型效果初现。据公告,公司上半年营收下滑主要归因于受汽车终端市场影响,公司主动收缩低附加值产品份额所致,但公司整体毛利率20.26%,同比提升2.54pct,整体毛利提升10.08%。分业务看,功能性中间合金业务毛利率12.98%,同比提升2.90pct,铝合金轮毂业务毛利率22.15%,同比提高3.10pct,产品结构向高端转型效果初现。第一,功能性中间合金业务在部分高端领域获得突破。据公告,公司高端晶粒细化剂产品实现批量生产,航空航天用特种中间合金产品取得市场突破,业务在客户群体和产品结构上都实现了优化,上半年销售收入达到6.72亿元,同比增长17.32%,毛利8,380万元,同比增长76.09%。第二,铝合金轮毂加大海外市场开发力度,收入占比继续提升,客户结构优化。据公告,上半年轮毂销售收入25.56亿元,同比下降9.72%,毛利5.56亿元,同比增长4.27%。一是公司业务主动战略收缩。由于上半年汽车市场下滑,公司主动收缩低附加值产品份额,导致销售收入下降。二是产品和客户结构优化。公司上半年轮毂海外高端市场销售收入占比达到61.08%,同比提高7.55pct;同时户结构优化,向宝马、奥迪、奔驰、大众等国际著名汽车厂商销售额占比轮毂业务比例达到38.85%,同比增长7.56pct。
   
功能性中间合金新材料业务内生增长强劲,高端产品份额有望稳步提升。据公告,目前总产能约6.9万吨,下游广泛应用于汽车、高铁、航空航天、军工等领域。内生增长主要来自于两大领域,一是高端晶粒细化剂的产能扩张。公司通过自主研发以及并购英国海湾公司,已经掌握了世界领先的晶粒细化剂产品生产技术。据公告,公司可用产能2万吨/年,目前正在建设年产2.5万吨配套生产线,产能、产量有望大幅扩张,并逐渐向高端化转型。二是钛合金及高温合金用中间合金的产能释放。据公告,公司目前已经建成国内领先的特种合金生产线,产能2000吨/年,未来产能逐渐释放,有望在航空航天用高端中间合金领域不断发力。
   
铝合金车轮轻量化业务积极推进产能扩张和产品结构优化。据公告,天津立中股份是仅次于中信戴卡的国内第二大汽车铝轮毂制造商,目前在国内拥有5家车轮制造厂,泰国拥有1家车轮制造厂,总产能1900万只/年,未来公司铝轮毂利润增长点一是继续加大海外布局,目前正建设泰国第二工厂,并计划建设墨西哥工厂以规避贸易摩擦并抢占国际市场;二是加大高端大尺寸锻造铝轮毂生产和销售,公司现已量产和开发多款电动车项目,已经进入特斯拉、宝马等大型新能源车企供应链,为公司未来的产能扩张提供销量保证,并提升高端产品比例;三是加快高强铝悬挂零部件募投产能投放,丰富产品类型,增强公司盈利能力。
   
财务结构健康,现金流充沛,具备较强的外延式增长实力。公司大股东控制力强且财务状况好,实控人臧氏家族合计控股比例约77%,大股东股权质押率约20%;上半年上市公司资产负债率47.37%,相对2018年底下降1.63pct,经营性现金流净额达到2.01亿,整体财务结构健康,经营现金流充沛,具备较强的外延式并购实力。
   
维持“买入-A”投资评级,6个月目标价15.87元。随着公司产能逐步释放以及产品结构的优化,我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为4.2、4.9、5.8亿元,同比增速7%、18%、17%,对应PE分别为16.4x、13.9x、11.8x。考虑到公司内生增长和外延并购潜力,给予公司2019年22xPE,6个月目标价15.87元。
   
风险提示:1)项目产能投放不及预期;2)下游铝合金需求不及预期。